導(dǎo)讀

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，若海內(nèi)外商品需求承壓的局面難以在短期得到逆轉(zhuǎn)，銅價(jià)表現(xiàn)或先下后上。

(資料圖片)

要點(diǎn)

銅兼具金融和商品屬性，因而能敏銳捕捉宏觀變化并指示大宗定價(jià)，被稱為“銅博士”。

如何解構(gòu)銅價(jià)運(yùn)行機(jī)制，并從銅價(jià)變化中捕捉有效信息，理解宏觀及大宗定價(jià)？本文嘗試構(gòu)建一個(gè)系統(tǒng)分析框架，結(jié)合邏輯判斷和實(shí)證數(shù)據(jù)，解析銅博士背后的定價(jià)邏輯。

分析銅博士定價(jià)，需要兼顧金融和商品兩重視角。

銅作為大宗商品，天然帶有商品屬性，同時(shí)兼具較強(qiáng)的金融屬性。若用傳統(tǒng)周期品老框架分系統(tǒng)，我們需要關(guān)注金融屬性演繹。金融屬性，主要是指金融市場(chǎng)對(duì)銅投融資需求的影響，具體體現(xiàn)在兩個(gè)方面。

一是銅具有良好的保值功能，歷來作為倉單交易和庫存融資的首選品種。

二是銅和原油、黃金等其他商品一起，為越來越多的大型投資機(jī)構(gòu)重視。期銅是最成熟的商品期貨交易品種之一，為金融市場(chǎng)參與者提供了豐富的投資機(jī)會(huì)和策略選擇。

銅的商品屬性，供求關(guān)系決定銅價(jià)長(zhǎng)期中樞。

精煉銅供給分析聚焦于礦山產(chǎn)能周期（銅精礦供給缺乏彈性）和精煉產(chǎn)能；終端需求分析聚焦精煉銅和下游需求。

2009年后，全球精銅消費(fèi)量持續(xù)高于產(chǎn)量，客觀上2009年后銅的供需缺口一直存在。

產(chǎn)能和消費(fèi)的匹配度越來越高，中短期視角下，銅的供需缺口短期內(nèi)并未太大變化。

銅的金融屬性，貨幣政策引導(dǎo)銅價(jià)中短期波動(dòng)。

幾年供需缺口僅占供需的1%-2%，這也能解釋在短周期，甚至中周期中，銅價(jià)表現(xiàn)較少被實(shí)體供需層面因素決定，金融因素對(duì)銅價(jià)走勢(shì)解釋力度更高。

銅價(jià)金融屬性具體是指，銅價(jià)波動(dòng)易受貨幣流動(dòng)性條件影響。

貿(mào)易融資角度，寬松的貨幣政策環(huán)境催生銅貿(mào)易融資，驅(qū)動(dòng)銅價(jià)上行。

資產(chǎn)配置角度，通脹預(yù)期和銅價(jià)關(guān)聯(lián)度高，貨幣政策是銅價(jià)的領(lǐng)先指標(biāo)。

銅價(jià)展望：需求決定方向，供給影響價(jià)格彈性。

在供需格局改變之前，銅價(jià)對(duì)于供給側(cè)成本變化反饋較為有限，簡(jiǎn)言之供給并非當(dāng)下影響銅價(jià)的主要因素。

盡管相比疫情前，全球供應(yīng)鏈效率低、資源保護(hù)主義、環(huán)保政策、礦石品位下降等中長(zhǎng)期變化，對(duì)銅礦投資和開采帶來持續(xù)影響。

周期行業(yè)短期漲跌幅并不嚴(yán)格受制于成本，因?yàn)樵诠┬韪窬指淖冎?，理論上價(jià)格趨勢(shì)不會(huì)改變。

銅的短期供應(yīng)受制于礦端開發(fā)周期，但剛性約束有限。未來銅價(jià)周期的切換力量仍落在需求端。我們主要從三個(gè)方面剖析需求對(duì)價(jià)格的驅(qū)動(dòng)：

一是金融需求層面，銅價(jià)對(duì)利率變化十分敏感，貨幣政策往往是是銅價(jià)領(lǐng)先指標(biāo)。

二是從傳統(tǒng)實(shí)體需求來看，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)景氣度是銅價(jià)重要的觀察指標(biāo)。

三是從新增實(shí)體需求看，銅受益于能源革命的新增需求暫時(shí)仍不是定價(jià)的主導(dǎo)因素，可看為需求周期切換加速因子。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，若海內(nèi)外商品需求承壓的局面難以在短期得到逆轉(zhuǎn)，銅價(jià)表現(xiàn)或先下后上。

往前看，銅供需缺口在需求景氣切換前波動(dòng)應(yīng)較為有限，因此銅礦供應(yīng)瓶頸暫未發(fā)展成定價(jià)的主導(dǎo)因素，年內(nèi)銅價(jià)表現(xiàn)或?qū)⑷允艿叫枨蟮耐侠邸?/p>

海外方面，盡管短期歐美經(jīng)濟(jì)維持一定韌性，但中長(zhǎng)期的海外經(jīng)濟(jì)衰退和金融市場(chǎng)動(dòng)蕩風(fēng)險(xiǎn)尚未完全解除，商品需求仍缺乏支撐。國(guó)內(nèi)方面，7月以來國(guó)家層面密集釋放政策出臺(tái)的信號(hào)，住建部、央行等部門相繼發(fā)文支持房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展，但地產(chǎn)銷售仍較疲軟，年內(nèi)實(shí)體需求向上修復(fù)的彈性或比較有限。

至于銅價(jià)金融屬性的修復(fù)，則需要等待美聯(lián)儲(chǔ)降息窗口的開啟，屆時(shí)偏低的庫存和礦端開采成本的抬升有望打開銅價(jià)的上行空間。

正文

引言

銅兼具金融和商品屬性，因而能敏銳捕捉宏觀變化并指示大宗定價(jià)，被稱為“銅博士”。

如何解構(gòu)銅價(jià)運(yùn)行機(jī)制，并從銅價(jià)變化中捕捉有效信息，理解宏觀及大宗定價(jià)？本文嘗試構(gòu)建一個(gè)系統(tǒng)分析框架，結(jié)合邏輯判斷和實(shí)證數(shù)據(jù)，解析銅博士背后的定價(jià)邏輯。

一、銅兼具商品屬性和金融屬性

銅作為金融屬性和工業(yè)屬性均相對(duì)較強(qiáng)的商品，在傳統(tǒng)周期品分析框架下，需要十分關(guān)注其金融屬性的演化。

商品屬性一般指商品作為實(shí)物的供給和需求結(jié)構(gòu)，商品定價(jià)一般由供需決定。

金融屬性主要是指資產(chǎn)性，主要體現(xiàn)為商品為持有人提供保值、增值和資金融通等功能的屬性。不同商品在稀缺性、流動(dòng)性和可存儲(chǔ)性等方面存在差異，不同商品作為資產(chǎn)的優(yōu)劣條件存在差異。

所謂銅的金融屬性，主要是指金融市場(chǎng)對(duì)銅的投融資需求。

一方面，銅具有良好的自然屬性和保值功能，歷來作為倉單交易和庫存融資的首選品種。

另一方面，銅作為重要的工業(yè)原材料，和原油、黃金等其他商品一起，為越來越多的大型投資機(jī)構(gòu)重視；而期銅是最成熟的商品期貨交易品種之一，為金融市場(chǎng)參與者提供了豐富的投資機(jī)會(huì)和策略選擇。

二、銅的商品屬性：供求關(guān)系決定銅價(jià)長(zhǎng)期中樞

2.1銅產(chǎn)業(yè)鏈概述

銅的生產(chǎn)過程可以劃分為三個(gè)關(guān)鍵步驟：銅精礦開采、銅精礦冶煉和精銅加工?？蓳?jù)此將銅產(chǎn)業(yè)鏈劃分為三個(gè)階段。

第一階段（采礦階段）。

采用露天開采、地下開采和浸出法開采等不同方式來獲取銅精礦。

第二階段（冶煉階段）。

銅的冶煉主要采用火法冶煉和濕法冶煉兩種方法。

火法冶煉進(jìn)一步分為粗煉和精煉兩個(gè)流程。

火法冶煉是主要煉銅工藝，2021年全球火法煉銅產(chǎn)量占總產(chǎn)量82%。

第三階段（加工階段）。

憑借良好的延展性、導(dǎo)電性和導(dǎo)熱性，冶煉銅經(jīng)過相應(yīng)的處理轉(zhuǎn)化為銅棒、銅管、銅板、銅線、銅錠、銅條和銅箔等多種銅加工產(chǎn)品，廣泛應(yīng)用于電力、建筑、汽車、家電和機(jī)械等領(lǐng)域。

廢銅是銅供應(yīng)的重要一環(huán)，既可以在火法煉銅環(huán)節(jié)加入，起到降溫、增產(chǎn)的作用，也可以在加工環(huán)節(jié)用于制桿，降低成本。

根據(jù)國(guó)際銅研究小組（ICSG）測(cè)算，2021年全球銅使用量的33%來自回收銅。從2005年以來，回收銅占銅消費(fèi)的比例基本維持穩(wěn)定，變化幅度有限。

2.2供應(yīng)端：礦山的產(chǎn)能周期導(dǎo)致供應(yīng)缺乏彈性

銅上游供給高度集中。礦山產(chǎn)能集中于智利、秘魯，礦山多為海外礦業(yè)巨頭控制。

銅資源儲(chǔ)量較為集中，尤其是環(huán)太平洋成礦域（重點(diǎn)為南美安第斯成礦帶）。

美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局（USGS）最新資料顯示，截至2022年底，全球銅礦儲(chǔ)量8.7億噸。

南美的智利、秘魯儲(chǔ)量分別為 1.9 億噸、0.81億噸，分別占全球儲(chǔ)量 21.35%、9.1%，對(duì)應(yīng)2022年兩個(gè)國(guó)家銅礦產(chǎn)量分別占全球 20%和 8%。

精煉銅供給瓶頸在于銅精礦產(chǎn)能而非精煉產(chǎn)能，供給本質(zhì)上是由銅精礦定價(jià)。

產(chǎn)能周期而言，銅礦項(xiàng)目從詳細(xì)勘探、可行性研究到融資完成大概需要4-5年時(shí)間，從開工建設(shè)到完工投產(chǎn)需要3年左右，而精煉廠的建設(shè)只需要2年左右時(shí)間。

若銅價(jià)長(zhǎng)期低迷，礦企會(huì)減少或停止新礦山的勘探和開發(fā)。長(zhǎng)期投資缺乏后，若需求突然增長(zhǎng)，冶煉產(chǎn)能可以在較短時(shí)間提高，礦山產(chǎn)能瓶頸會(huì)導(dǎo)致銅精礦供給緊張，進(jìn)而帶動(dòng)銅價(jià)上漲。

相反，在銅價(jià)持續(xù)上漲后，礦企會(huì)提高現(xiàn)有礦山產(chǎn)能利用率，同時(shí)加大新礦山勘探、開發(fā)力度。在銅礦產(chǎn)能釋放期，若需求滑坡，礦山和煉廠都很難立即停止生產(chǎn)，銅精礦和精煉銅過剩導(dǎo)致銅價(jià)陷入熊市，進(jìn)入新一輪產(chǎn)能去化。

上游環(huán)節(jié)，供給方是礦山，需求方是煉廠。銅精礦加工費(fèi)TC/RC可以比較直接的反映銅礦供需情況。

當(dāng)銅礦供應(yīng)寬松，銅礦加工費(fèi)較高；供應(yīng)緊張，銅礦加工費(fèi)越低。銅礦加工費(fèi)又可分為年度長(zhǎng)單加工費(fèi)，季度長(zhǎng)單加工費(fèi)和現(xiàn)貨加工費(fèi)。年度加工費(fèi)和季度加工費(fèi)反映的是市場(chǎng)對(duì)于銅礦供應(yīng)的一個(gè)預(yù)期，現(xiàn)貨加工費(fèi)反映的是當(dāng)前銅礦的供應(yīng)情況。

根據(jù)銅精礦定價(jià)公式可以反推出：

LME銅價(jià)=銅精礦價(jià)格/精銅礦回收率+綜合加工費(fèi)（TC/RC）。

一般可以將TC/RC的變化稱之為銅精礦供需的晴雨表。但由于TC/RC絕對(duì)值小，決定精銅價(jià)格的主要還是銅精礦價(jià)格。

精煉銅供需分析的核心在于礦山產(chǎn)能周期（銅精礦供給缺乏彈性）和精煉產(chǎn)能、終端需求（精煉和下游需求相對(duì)更彈性）間的矛盾。

礦企資本支出（CAPEX）增速與銅價(jià)保持一致，即只有在銅價(jià)上漲時(shí)礦企才會(huì)增加CAPEX。而銅礦產(chǎn)能釋放往往滯后于CAPEX。

對(duì)于銅行業(yè)來說，全球銅礦開采依賴于銅礦企業(yè)持續(xù)的資本開支和勘探支出，而礦山企業(yè)的資本開支受銅價(jià)影響，具有較強(qiáng)的周期性。

全球銅礦資本開支自2010年起逐年抬升，至2013年達(dá)到頂點(diǎn)，隨后16-17年跌回低谷。雖然2017年以來隨著銅價(jià)反彈，礦山企業(yè)資本開支增加，但增量并不明顯。

2.3需求端：銅需求和全球經(jīng)濟(jì)增速密切相關(guān)

復(fù)盤20世紀(jì)80年代以來的銅價(jià)需求，雖然不同階段銅價(jià)的需求增量來源不同，但始終與需求增長(zhǎng)來源地的經(jīng)濟(jì)景氣的同步指標(biāo)PMI關(guān)聯(lián)緊密。

銅需求發(fā)展歷史大致可以分為兩個(gè)階段：

一是，1980年-2001年，需求主要由西方國(guó)家主導(dǎo)。

二是，2002年以來，中國(guó)取代美國(guó)稱為世界第一銅消費(fèi)大國(guó)，銅價(jià)進(jìn)入由中國(guó)市場(chǎng)需求主導(dǎo)的第二階段。

中國(guó)是當(dāng)前世界最大的銅消費(fèi)國(guó)，精煉銅消費(fèi)量占全球一半以上。分行業(yè)看，銅主要應(yīng)用于電力、建筑、家電、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)。

電力行業(yè)（基建相關(guān)），銅作為最適合導(dǎo)體的非貴重金屬材料，電線電纜對(duì)銅的使用廣泛；

家電行業(yè)，銅應(yīng)用于冰箱、空調(diào)等家電的冷凝器、導(dǎo)熱管；

建筑行業(yè)中，銅管被廣泛應(yīng)用于建筑物的散熱器、燃?xì)庀到y(tǒng)和排水系統(tǒng)；

交通運(yùn)輸行業(yè)中，銅及銅的合金用于船舶、汽車、飛機(jī)的配件以及交通運(yùn)輸設(shè)備的電路系統(tǒng)。

電力行業(yè)（基建）是我國(guó)銅消費(fèi)的最大的行業(yè)，近消費(fèi)量的一半。

從銅加工材最終形態(tài)看，由于銅的良好導(dǎo)電性以及商業(yè)性價(jià)比，電力傳導(dǎo)使用總量占60%以上，這也決定了銅在涉及電力的新興領(lǐng)域有著廣闊的應(yīng)用前景，如新能源汽車、光伏、大數(shù)據(jù)中心等。

2.4 中短期視角下，供需缺口的變化相對(duì)有限

自2009年后，全球精銅消費(fèi)量持續(xù)高于產(chǎn)量。

2016年后供需缺口有所擴(kuò)大，由12.5萬噸擴(kuò)大至37.6萬噸，其中2021年缺口值為2004年以來的最大值，達(dá)到45.5萬噸。

自2006年以來，全球精銅庫存量存在一定周期變化。

2018、2019年，連續(xù)兩年去庫，且2018年去庫量為2010年以來最大值，達(dá)14.8萬噸。

2020、2021年分別出現(xiàn)累庫、去庫，變化相對(duì)較小。2022年累庫量為2010年來最大值，達(dá)17.7萬噸。

總體來看，精銅的生產(chǎn)與消費(fèi)保持相對(duì)穩(wěn)定的同步增長(zhǎng)，近5年缺口平均值為37萬噸。2022年生產(chǎn)與消費(fèi)同比增速分別為3.51%、3.14%。

三、銅的金融屬性：貨幣政策引導(dǎo)銅價(jià)中短期波動(dòng)

隨著產(chǎn)能和消費(fèi)的匹配度越來越高，中短期視角下，供需缺口的變化比較有限。近幾年供需缺口僅占供需的1%-2%，因此在短周期，甚至中周期銅價(jià)表現(xiàn)難以完全用實(shí)體供需缺口解釋，而金融屬性對(duì)銅價(jià)的走勢(shì)解釋力度更高。

銅穩(wěn)定的產(chǎn)品特性以及高單價(jià)以及標(biāo)準(zhǔn)程度化較高的天然優(yōu)勢(shì)，決定了其相較于其他商品更強(qiáng)的金融屬性。

所謂銅的金融屬性，是指金融市場(chǎng)對(duì)銅的投融資需求。銅的金融屬性主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。

第一， 作為融資工具。銅具有密度大、容易保存、單位價(jià)值含量高、容易流通變現(xiàn)等優(yōu)點(diǎn)。因此，銅相較于其他商品被視為倉單質(zhì)押或貿(mào)易融資的理想對(duì)象。

第二， 作為資產(chǎn)工具，通過銅價(jià)與貨幣政策以及通脹水平的聯(lián)動(dòng)，起到保值增值的作用。

無論是從資產(chǎn)配置還是貿(mào)易融資的角度，銅價(jià)和貨幣政策都密切相關(guān)。

從貿(mào)易融資的角度，寬松的貨幣政策環(huán)境是銅貿(mào)易融資的土壤。

2012年以來，貿(mào)易融資曾一度非常盛行，背后主要原因是國(guó)內(nèi)外較大的利差以及國(guó)內(nèi)融資的困難。盡管后續(xù)隨著信用證監(jiān)管趨嚴(yán)以及內(nèi)外利差的收斂，銅貿(mào)易融資有所減少，保稅區(qū)庫存也逐漸回歸正常值，但若未來能看到內(nèi)外利差的套利空間再度打開，仍將對(duì)融資銅的需求產(chǎn)生擾動(dòng)。

從資產(chǎn)配置的角度，通脹預(yù)期和銅價(jià)關(guān)聯(lián)度高，貨幣政策是銅價(jià)的領(lǐng)先指標(biāo)。

邏輯上，銅價(jià)和通脹變化高度一致并不難理解。

一來，銅被廣泛應(yīng)用于經(jīng)濟(jì)生活的各個(gè)領(lǐng)域，隨著經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)不同階段的切換，銅需求波動(dòng)造成的價(jià)格變化會(huì)向通脹傳導(dǎo)；

二來，和黃金類似的，銅也是不生息的實(shí)物資產(chǎn)，其持有成本受實(shí)際利率影響。而通脹是影響實(shí)際利率的重要因素，當(dāng)通脹大幅上行時(shí)，實(shí)際利率的下降會(huì)對(duì)銅價(jià)形成一定支撐。

通脹變化可能推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)等貨幣當(dāng)局改變貨幣政策，而貨幣政策又反過來會(huì)從多個(gè)渠道影響銅價(jià)：

一方面，房地產(chǎn)、電力基建等銅的重要下游領(lǐng)域?qū)首儎?dòng)敏感，貨幣政策變化導(dǎo)致的利率變動(dòng)會(huì)直接影響銅的需求，而低利率環(huán)境催生的銅貿(mào)易融資也將進(jìn)一步“放大”銅的需求。

另一方面，貨幣政策的轉(zhuǎn)向或引導(dǎo)通脹預(yù)期的變化，銅價(jià)往往受益于通脹預(yù)期上行錄得占優(yōu)表現(xiàn)。

四、銅價(jià)展望：需求決定方向，供應(yīng)提供價(jià)格彈性

從系統(tǒng)的定價(jià)框架理解未來銅價(jià)走勢(shì)，銅博士定價(jià)仍然沒有跳脫出“需求決定方向，供應(yīng)提供價(jià)格彈性“的傳統(tǒng)大宗商品分析框架。

在供需格局改變之前，銅價(jià)對(duì)于供給側(cè)成本的邊際變化的反饋較為有限。

盡管相比疫情前，全球供應(yīng)鏈效率、資源保護(hù)主義、環(huán)保政策、礦石品位下降等中長(zhǎng)期變化對(duì)銅礦投資和開采可能帶來持續(xù)的影響。

但值得注意的是，長(zhǎng)期來看，成本的上升能支撐商品價(jià)格上行，但短期的價(jià)格波動(dòng)往往和成本無關(guān)。在相對(duì)短期內(nèi)（3個(gè)月-1年）可以把供給和需求近似看成剛性，不會(huì)很快因價(jià)格的變動(dòng)而改變。因此，周期行業(yè)的漲跌幅并不嚴(yán)格受制于成本，因?yàn)樵诠┬韪窬指淖冎?，理論上價(jià)格趨勢(shì)不會(huì)改變。

盡管銅的短期供應(yīng)受制于礦端的開發(fā)周期，但長(zhǎng)期的剛性約束有限，因此未來價(jià)格周期的切換仍是由需求主導(dǎo)。我們主要從三個(gè)方面剖析需求對(duì)價(jià)格的驅(qū)動(dòng)：

從金融需求來看，銅價(jià)對(duì)利率變化十分敏感，貨幣政策往往是是銅價(jià)的領(lǐng)先指標(biāo)。

無論是在融資貿(mào)易還是在資產(chǎn)配置領(lǐng)域的重要職能，都使得銅價(jià)表現(xiàn)出早周期的特點(diǎn)，作為典型的復(fù)蘇品種，對(duì)貨幣政策轉(zhuǎn)向的反映較其他大宗商品更為敏感。

從傳統(tǒng)實(shí)體需求來看，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)景氣度是銅價(jià)重要的觀察指標(biāo)。

作為基礎(chǔ)原材料，銅主要以導(dǎo)體方式滲透入經(jīng)濟(jì)的多數(shù)領(lǐng)域，從電力電網(wǎng)到半導(dǎo)體芯片，因此宏觀經(jīng)濟(jì)的景氣度基本決定了銅市場(chǎng)需求。

由于目前階段我國(guó)占全球精煉銅消費(fèi)的一半以上，地產(chǎn)后周期消費(fèi)以及電力基建投資又占我國(guó)銅下游消費(fèi)結(jié)構(gòu)的五成以上，因此國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面（尤其是投資增速）是銅價(jià)重要的定價(jià)因素。我們可以通過GDP增長(zhǎng)率、制造業(yè)PMI指數(shù)粗略判斷需求強(qiáng)弱，也可以通過終端消費(fèi)領(lǐng)域，如交通運(yùn)輸、電線電纜以及建筑行業(yè)的發(fā)展情況衡量實(shí)際需求的變化。

從新增實(shí)體需求看，銅受益于能源革命的新增需求暫時(shí)仍不是定價(jià)的主導(dǎo)因素，可看為需求周期切換的加速因子。

從體量上看，新能源產(chǎn)業(yè)鏈需求的增長(zhǎng)在總量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)層面暫時(shí)仍難以發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)的作用，在微觀供需的層面對(duì)供需缺口的影響也較為有限，因此在中短期或更多帶來階段性的需求溢價(jià)。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，若海內(nèi)外商品需求承壓的局面難以在短期得到逆轉(zhuǎn)，銅價(jià)表現(xiàn)或先下后上。

往前看，銅供需缺口在需求景氣切換前波動(dòng)應(yīng)較為有限，因此銅礦供應(yīng)瓶頸暫未發(fā)展成定價(jià)的主導(dǎo)因素，年內(nèi)銅價(jià)表現(xiàn)或?qū)⑷允艿叫枨蟮耐侠邸?/p>

海外方面，盡管短期歐美經(jīng)濟(jì)維持一定韌性，但中長(zhǎng)期的海外經(jīng)濟(jì)衰退和金融市場(chǎng)動(dòng)蕩風(fēng)險(xiǎn)仍存，商品需求仍缺乏支撐。國(guó)內(nèi)方面，7月以來國(guó)家層面密集釋放政策出臺(tái)的信號(hào)，住建部、央行等部門相繼發(fā)文支持房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展，但地產(chǎn)銷售仍較疲軟，年內(nèi)實(shí)體需求向上修復(fù)的彈性或比較有限。

至于銅價(jià)金融屬性的修復(fù)，則需要等待美聯(lián)儲(chǔ)降息窗口的開啟，屆時(shí)偏低的庫存和礦端開采成本的抬升或打開銅價(jià)的上行空間。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1） 海外地緣政治發(fā)展超預(yù)期。若地緣政治影響范圍和時(shí)間繼續(xù)超過預(yù)期，會(huì)導(dǎo)致銅價(jià)波動(dòng)難以判斷，導(dǎo)致與本文展望出現(xiàn)較大偏差。

1） 海外貨幣政策超預(yù)期。若由于海外貨幣政策超預(yù)期，會(huì)導(dǎo)致金融市場(chǎng)波動(dòng)較大，資產(chǎn)價(jià)格變化放大，從而影響對(duì)后續(xù)市場(chǎng)走向判斷。

注：本文來自民生證券研究院于2023年8月8日發(fā)布的報(bào)告《大宗框架系列研究（一）：未來銅價(jià)走勢(shì)？解析銅博士》，分析師：周君芝 S0100521100008、陳怡S0100122120020。

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