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可靠股份是我國成人失禁用品龍頭品牌，市占率領(lǐng)先且呈增長趨勢。我國已步入中度老齡化階段，但成人失禁用品的滲透率較海外成熟市場仍有較大差距，隨著配套政策的推出，經(jīng)濟的發(fā)展以及消費者認知的提升，行業(yè)將從導(dǎo)入期進入成長期，公司打造“活力老人”IP 樹立品牌形象，助力行業(yè)發(fā)展，有望繼續(xù)加強品牌推廣，提升品牌及品類認知度，渠道布局領(lǐng)先，有望優(yōu)先受益于行業(yè)成長。短期看，成本壓力釋放、匯率利好疊加減值計提相對充分，盈利能力改善可期。

成人失禁行業(yè)長期成長動能充足，格局分散有望孕育龍頭。中國65 歲以上人口數(shù)量約為日本的5.5 倍(2021)，約為美國的3.5 倍(2020)，但2022 年中國大陸的成人失禁用品市場規(guī)模僅76 億元（近5 年CAGR11%）占日本市場的48%，占美國市場的25%。我國總?cè)丝诨鶖?shù)大，老齡人口為未來成人失禁行業(yè)市場的高速發(fā)展提供了廣泛的支撐消費群體，基本盤龐大。目前，我國成人失禁用品滲透率相較于其他成熟市場國家仍然偏低，世界平均水平達到了12%，而中國僅為3%。復(fù)盤海外市場發(fā)展可發(fā)現(xiàn)，成人失禁用品的滲透率提升主要受政策扶持(多元的養(yǎng)老渠道體系與養(yǎng)老保險制度)、經(jīng)濟水平提升以及品牌消費者教育驅(qū)動，未來三因素同樣適用于中國大陸成人失禁用品市場，而可靠將在其中扮演重要角色。成熟市場普遍集中度高，優(yōu)勢企業(yè)占據(jù)主導(dǎo)，根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，幾大發(fā)達市場Top1 公司份額均保持在40%以上，而我國 Top1 公司份額在對應(yīng)時間區(qū)間內(nèi)保持在20%以下。市場競爭漸趨激烈，大量性價比產(chǎn)品主導(dǎo)的公司進入市場爭奪份額，可靠后來居上成為內(nèi)地市場份額第一，22 年優(yōu)勢進一步擴大至10%。未來龍頭公司有望借助規(guī)模生產(chǎn)、創(chuàng)新研發(fā)、渠道布局等優(yōu)勢脫穎而出成為“長跑冠軍”。

可靠渠道布局領(lǐng)先，品牌形象深入人心。老年商品消費存在典型“買用分離特征”，特通渠道能夠在有限的區(qū)間內(nèi)有針對性地迅速贏得消費群體的信任，捕捉成人失禁用品“私密性”消費需求，電商渠道亦日益壯大，可靠在特通及電商渠道的布局領(lǐng)先。此外，可靠與華與華合作打造““超級老人”IP 形象助力品牌升級破圈，此舉既是打響“可靠！”品牌引爆計劃的第一槍，也是吹響了從形象上顛覆改變新一代中國老年人的活力形象的號角。

困境已過，改善可期。公司營業(yè)成本中近八成源于原材料，原材料中，其中主要為絨毛漿、高分子和無紡布，22 年處于高位的原材料價格明顯回落，公司也在廣西投資設(shè)立了絨毛漿廠，長期幫助公司平滑原材料波動影響。

近年口罩及嬰兒紙尿褲生產(chǎn)線收入下滑，公司資產(chǎn)計提減值準備相對充分，進一步減值的影響相對可控。

盈利預(yù)測及投資評級。我們預(yù)計公司23-25 年實現(xiàn)歸母凈利0.64/1.27/1.69億元，分別同比扭虧/+100%/+33%，16 日股價對應(yīng)23/24 年P(guān)E 為55/28X，首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。

風險提示：原材料價格大幅波動的風險，匯率大幅波動的風險，市場開拓不 及預(yù)期的風險，政策推進不及預(yù)期的風險，減值相關(guān)的風險，股價大幅波動的風險。

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