華西證券股份有限公司寇星近期對新乳業(yè)(002946)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《Q2扣非歸母超預(yù)期，五年規(guī)劃穩(wěn)健實(shí)現(xiàn)中》，本報告對新乳業(yè)給出買入評級，當(dāng)前股價為14.82元。

新乳業(yè)(002946)

事件概述

(資料圖)

23H1 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 52.98 億元，同比+10.8%；歸母凈利潤 2.37 億元，同比+25.1%；扣非歸母凈利潤 2.30 億元，同比+60.8%。 23Q2 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 27.77 億元，同比+12.7%；歸母凈利潤 1.76 億元，同比+20.5%；扣非歸母凈利潤 1.55 億元，同比+43.2%。 23Q2 收入符合市場預(yù)期上限，扣非歸母凈利超過市場預(yù)期。

分析判斷:

23Q2 收入增速達(dá)市場預(yù)期上限

分產(chǎn)品看， 23H1 液體乳/奶粉收入分別 48.2/0.4 億元，分別同比+12.3%/17.7%，我們判斷 23Q2 主營業(yè)務(wù)收入有望達(dá)到中低雙位數(shù)增長，仍然高于行業(yè)，鮮奶同比增長 10+%。 23H1 液體乳量價分別同比+11.3%/+0.9%，并且 23H1 華東地區(qū)同比+21.4%，增速領(lǐng)先， 唯品同比增長 30+%引領(lǐng)華東地區(qū)規(guī)模增長， 我們認(rèn)為公司持續(xù)踐行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升目標(biāo)，鮮奶收入占比有望進(jìn)一步提升。

分渠道來看， 23H1 直銷/經(jīng)銷渠道收入分別 27.2/21.4 億元，分別同比+34.4%/-7.1%；其中電商渠道收入4.2 億元， 同比+35.7%。 DTC 業(yè)務(wù)同比增長 20%， 訂戶業(yè)務(wù)依托“鮮活 go” 優(yōu)化配送服務(wù)， 提升運(yùn)營效率和用戶體驗， 23H1“鮮活 go”商城 GMV 達(dá) 1.1 億元，全域數(shù)字化用戶達(dá) 1600 萬， DTC 為公司戰(zhàn)略角度第一增長引擎。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)+成本下行貢獻(xiàn)業(yè)績高速增長

23Q2 毛利率 28.8%， 同比+2.6pct，我們預(yù)計生鮮乳價格仍在低位+產(chǎn)品、品類和渠道等結(jié)構(gòu)優(yōu)化（主營業(yè)務(wù)中毛利率較高的鮮奶和低溫產(chǎn)品增速相對較高，唯品毛利率同比增長 3+pct）共同貢獻(xiàn)毛利率增長。 23H1 子公司川乳/雪蘭/寰美/琴牌收入分別同比+0.6%/+9.5%/+3.4%/+16.6%/+21.3%，凈利率分別同比+3.3/+0.2/+1.1/+0.3pct， 子公司收入業(yè)績均表現(xiàn)優(yōu)異。

23Q2 銷售/管理費(fèi)用率分別 15.8%/4.3%，分別同比+1.7/-0.9pct，銷售費(fèi)用率提升主因廣告及營銷費(fèi)用增加（23H1 同比+31.0%），管理費(fèi)用率下降主因人工成本優(yōu)化（23H1 同比-16.4%） +收入提升規(guī)模效應(yīng)。 23Q2 凈利率 6.6%， 同比+0.6pct，剔除牛只淘汰及長期資產(chǎn)處置虧損等非經(jīng)常性損益后，扣非歸母凈利率 5.6%， 同比+1.2pct。

五年規(guī)劃穩(wěn)健實(shí)現(xiàn)中，持續(xù)踐行鮮戰(zhàn)略

Q2 收入符合市場預(yù)期上限，扣非歸母凈利超過市場預(yù)期增長。 我們判斷鮮奶增速快于整體，唯品繼續(xù)維持高增，毛利率紅利和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升持續(xù)支撐結(jié)構(gòu)，一年內(nèi)推出新品占收入比保持 10%左右。 公司戰(zhàn)略聚焦+新品推動+鮮奶大單品區(qū)域擴(kuò)張+品牌營銷側(cè)重共同貢獻(xiàn)鮮奶業(yè)務(wù)中長期穩(wěn)定增長驅(qū)動力。我們預(yù)計全年收入維持雙位數(shù)增長，利潤率提升有望符合預(yù)期。繼續(xù)看好公司五年戰(zhàn)略規(guī)劃下， 未來年化雙位數(shù)預(yù)期和利潤率提升確定性。

投資建議

根據(jù)中報調(diào)整盈利預(yù)測， 23-25 年營業(yè)收入由 118.9/139.5/162.8 億元下調(diào)至 115.3/131.9/151.0 億元；歸母凈利潤由 4.8/6.4/8.2 億元調(diào)整至 4.8/6.0/7.5 億元； EPS 由 0.56/0.74/0.94 元調(diào)整至 0.55/0.70/0.87億元， 2023 年 8 月 29 日收盤價 14.45 元對應(yīng)估值分別 26/21/17 倍， 維持“買入”評級。

風(fēng)險提示

宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響消費(fèi)需求；食品安全問題； 旺季需求不及預(yù)期； 行業(yè)內(nèi)競爭加劇等

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，開源證券張宇光研究員團(tuán)隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)82.67%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利5.15億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為24.31。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有13家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級8家，增持評級5家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為17.65。

關(guān)鍵詞：