大牛股不牛了！

8月23日晚，生長(zhǎng)激素龍頭長(zhǎng)春高新（000661.SZ）披露2023年半年報(bào)。報(bào)告顯示，公司上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入61.68億元，同比增長(zhǎng)5.77%；歸母凈利潤(rùn)21.6億元，同比增長(zhǎng)1.91%。

(資料圖)

按照官方的說法，公司克服一季度不利影響，努力實(shí)現(xiàn)了核心醫(yī)藥企業(yè)收入、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)。但這卻是長(zhǎng)春高新自2015年以來，營(yíng)收和凈利潤(rùn)增速首次跌至個(gè)位數(shù)。

長(zhǎng)春高新1996年12月18日上市，發(fā)行價(jià)8.8元，目前價(jià)格140元左右，后復(fù)權(quán)價(jià)格1176元，過去27年時(shí)間股價(jià)累計(jì)漲幅132倍。

如果按照2021年最高股價(jià)520.40元（后復(fù)權(quán)價(jià)格4424.96元）計(jì)算，則累計(jì)收益高達(dá)502倍，年化復(fù)合收益近25%。

妥妥的一只大牛股！

不過，令人唏噓的是，長(zhǎng)春高新目前股價(jià)距離最高位已經(jīng)下跌超過70%，PE不足15倍。這是怎么了？

“東北藥茅”走下神壇

長(zhǎng)春高新成立于1993年，是東北地區(qū)最早的一批上市公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括生物制藥及中成藥的研產(chǎn)銷，輔以房地產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)管理和服務(wù)業(yè)務(wù)。因旗下生長(zhǎng)激素產(chǎn)品的毛利率常年比肩茅臺(tái)，長(zhǎng)春高新也被冠以“東北藥茅”的稱號(hào)。

關(guān)于長(zhǎng)春高新的坊間傳聞并不少，但下面這則“大媽通過長(zhǎng)春高新豪賺100倍”的故事頗為流傳：

2021年，某券商營(yíng)業(yè)部曝出一位東北大媽2008年買入5萬元長(zhǎng)春高新，最后暴賺100倍變成500多萬。在當(dāng)時(shí)市場(chǎng)環(huán)境下，大媽重倉白馬股暴富的消息給不少投資者打了雞血。

誰能料想，長(zhǎng)春高新在當(dāng)年5月沖至521.40元/股高點(diǎn)后，便進(jìn)入了深度回調(diào)階段。截至2023年8月25日，長(zhǎng)春高新收盤價(jià)為140元/股，相比最高點(diǎn)，已跌去近70%。

目前，長(zhǎng)春高新的營(yíng)收和凈利潤(rùn)主要由四家子公司貢獻(xiàn)，分別是：生長(zhǎng)激素與輔助生殖板塊的金賽藥業(yè)、疫苗板塊的百克生物、中成藥板塊的華康藥業(yè)和房地產(chǎn)板塊的高新地產(chǎn)。

其中，金賽藥業(yè)是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最核心的資產(chǎn)。金賽藥業(yè)主營(yíng)生長(zhǎng)激素，因常年為長(zhǎng)春高新貢獻(xiàn)超80%的營(yíng)收，比肩茅臺(tái)的毛利率，素有“利潤(rùn)奶?！钡姆Q謂。

2020年9月，金賽藥業(yè)總經(jīng)理金磊在機(jī)構(gòu)調(diào)研會(huì)議上發(fā)表了有關(guān)金賽藥業(yè)業(yè)績(jī)以及減持長(zhǎng)春高新的看空言論，稱金賽藥業(yè)2021年的業(yè)績(jī)展望將從增長(zhǎng)35%下調(diào)至25%；且由于需要交稅10億元，年底還會(huì)做減持。

這則明顯的利空消息，不僅造成了長(zhǎng)春高新股價(jià)的大跳水，也引來了深交所的關(guān)注。

但正如金磊所預(yù)期的，金賽藥業(yè)增速連年下滑。財(cái)報(bào)顯示，2020年-2022年，金賽藥業(yè)分別實(shí)現(xiàn)收入58.03億元、81.98億元、102.17億元，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)27.60億元、36.84億元和42.17億元，凈利潤(rùn)增速依次是39.68%、33.47%、14.47%。

藥品集中采購一直是醫(yī)藥公司頭上的“達(dá)摩克利斯之劍”，長(zhǎng)春高新也難以獨(dú)善其身。去年2022年，長(zhǎng)春高新曾先后卷入廣東省、福建省、河北省、浙江省四個(gè)省份的集采傳聞，股價(jià)也幾次受到影響，全年累計(jì)下跌近40%。

關(guān)于集采相關(guān)情況，長(zhǎng)春高新表示，目前浙江省公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)第四批藥品集中帶量采購正處于申報(bào)產(chǎn)品等信息的公示階段，后續(xù)公司將積極跟蹤政策變化情況，并充分總結(jié)前期經(jīng)驗(yàn)，合理制訂、優(yōu)化應(yīng)對(duì)預(yù)案。

從以往情況來看，已經(jīng)落地實(shí)施集采的廣東、河南、河北等部分省份，2023年上半年相關(guān)產(chǎn)品的收入增幅高于公司整體生長(zhǎng)激素產(chǎn)品的收入增幅，基本實(shí)現(xiàn)了以價(jià)換量的目標(biāo)。

“印鈔機(jī)”的焦慮

如果說長(zhǎng)春高新是生長(zhǎng)激素的代名詞，那么生長(zhǎng)激素就是長(zhǎng)春高新的“印鈔機(jī)”。

兒童醫(yī)療服務(wù)是典型的支付者和消費(fèi)者分離的情形，父母會(huì)在力所能及的前提下選擇更好的產(chǎn)品，所以價(jià)格很重要，但不是首要考慮的問題，家長(zhǎng)最關(guān)心的還是療效問題，寧肯買貴也不能買錯(cuò)。

目前，市場(chǎng)上用來治療矮小癥的生長(zhǎng)激素主要有三種：

低端的叫粉針，安全性差，需要每天都注射，年治療費(fèi)用約2.6萬。目前國(guó)內(nèi)有金賽、安科生物、聯(lián)合賽爾等7家公司生產(chǎn)。

中檔的叫水針，也是每天一次，但安全性較高，年治療費(fèi)用約5.5萬元。目前國(guó)內(nèi)有金賽、安科生物、諾和諾德三家公司生產(chǎn)。

最頂端的叫長(zhǎng)效水針，只需要每周注射一次，且安全性更高，但費(fèi)用較高，年治療費(fèi)用超20萬元。

2014年，金賽藥業(yè)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素注射液金賽增上市，成為全球首款長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素，至今仍是長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素領(lǐng)域國(guó)內(nèi)唯一上市產(chǎn)品，也是公司未來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主力產(chǎn)品。

由于生長(zhǎng)激素不僅是治療矮小癥的處方藥，也是肽類激素（興奮劑的一種），所以受到醫(yī)療機(jī)構(gòu)和國(guó)家衛(wèi)生部門的嚴(yán)格監(jiān)管，也不允許廠家進(jìn)行廣告營(yíng)銷，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素滲透率較低。

2023年上半年，長(zhǎng)春高新銷售費(fèi)用為17.67億元，同比增長(zhǎng)0.26%，銷售費(fèi)用率為28.64%，高于醫(yī)藥行業(yè)平均銷售費(fèi)用率。其中，長(zhǎng)春高新的會(huì)議費(fèi)為1.15億元，同比增長(zhǎng)40%。

得益于銷售推廣力度的進(jìn)一步加大，2023年上半年，金賽藥業(yè)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素產(chǎn)品收入增長(zhǎng)30%，其中第二季度長(zhǎng)效產(chǎn)品收入增長(zhǎng)70%，使得長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素產(chǎn)品在整體收入中的占比進(jìn)一步提升，目前占比28%左右。

生長(zhǎng)激素的特殊之處在于，其注射遵循“一人一方”、“一癥一方”、“一時(shí)一方（定期檢查）”三個(gè)規(guī)則，對(duì)于售后服務(wù)要求高。過半業(yè)務(wù)都在院外銷售，院內(nèi)集采量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足患者需求量，且劃入醫(yī)保范圍的適應(yīng)癥有限，醫(yī)保占用資金少。

根據(jù)長(zhǎng)春高新官方披露的信息，金賽藥業(yè)的銷售收入30%來自院內(nèi)市場(chǎng)，70%來自院外市場(chǎng)。而其受到集采影響的只是30%的院內(nèi)市場(chǎng)，而其70%的院外市場(chǎng)不受降價(jià)的影響。

因此，集采本身對(duì)生長(zhǎng)激素的競(jìng)爭(zhēng)格局與價(jià)格體系的影響相對(duì)有限。但是，集采給了其它新廠家一次快速入院甚至彎道超車的機(jī)會(huì)，畢竟高達(dá)90%毛利充滿足夠的誘惑。

整體而言，長(zhǎng)春高新最大的焦慮不是來自集采，而是“大單品”。對(duì)于任何一家企業(yè)來說，如果只靠一款產(chǎn)品打天下，風(fēng)險(xiǎn)都非常大。

新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展方面，公司持續(xù)推進(jìn)生長(zhǎng)激素產(chǎn)品新適應(yīng)癥及海外市場(chǎng)布局工作，長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素增加特發(fā)性矮小（ISS）適應(yīng)癥已申報(bào)生產(chǎn)，等待批準(zhǔn)；長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素增加成人生長(zhǎng)激素缺乏適應(yīng)癥進(jìn)入III期臨床；積極開展了長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素美國(guó)申報(bào)項(xiàng)目的相關(guān)工作，上半年新增相關(guān)開發(fā)支出5300萬元。

長(zhǎng)期看來，隨著成人適應(yīng)癥的開發(fā)，長(zhǎng)效劑型發(fā)展?jié)摿Υ螅A(yù)計(jì)未來10年長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素滲透率將進(jìn)一步提升，銷售占比有望達(dá)到50%以上，消費(fèi)屬性越來越強(qiáng)化。這也是看好長(zhǎng)春高新的核心邏輯之一。

來源：覽富財(cái)經(jīng)網(wǎng)

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